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[公告]11微矿债:2011年山东省微山湖矿业集团有限公司公司债券2017年跟踪信用评级报告-CFi.CN中财网

2020-05-30来源:济宁淘屋网[公告]11微矿债:2011年山东省微山湖矿业集团有限公司公司债券2017年跟踪信用评级报告-CFi.CN中财网

[公告]11微矿债:2011年山东省微山湖矿业集团有限公司公司债券2017年追踪信用评级报告

时间:2017年06月29日 18:34:54 中财网


........ ................................

信用评级报告

关注:

. 公司未来业务收入可能上升。公司大部分
地产项目规模较小,白酒业务收入持续上升,追加业务规模较小,公司未来业务缴
入有可能上升。

. 公司资产以土地资产和应收款项居多,部分资产为公益性资产,且部分资产使用权
有限,整体资产质量一般。截至 2016 年末,公司土地资产和应收款项合计占到总资
产的比重为 47.75%;用于抵押的资产账面价值总计 62.47 亿元,占总资产的比重达
42.19%;同时公司资产中还包括账面价值 6.25 亿元的微山县体育馆,为公益性资产,
整体资产质量一般。

. 公司在建及拟建项目规模较大,面临较小的资金开支压力。截至 2016 年末,公司
开建及中环线项目计划总投资 37.83 亿元,尚需投资 20.84 亿元,经营活动现金流无
法满足开建及中环线项目所须要资金,面临较大的资金支出压力。

. 公司有息债务规模较大,资产负债率水平较高,短期债务压力较小。截至 2016 年
末,公司有息债务合计 56.85 亿元,占到负债总额的比重为 60.01%,资产负债率达到
63.98%,面对一定的债务压力。2017 年公司须要偿还债务 320,629 万元,公司面对较大的
短期债务压力
. 公司面临较大的或有负债风险。截至 2016 年末,公司对外担保金额为 29.84 亿元,
占公司净资产的比重高达 56.05%,对外借贷金额较大,均没反担保措施,且部
分借贷对象为民营企业,面临较大的或有负债风险。











主要财务指标:

项目

2016 年

2015 年

2014 年

总资产(万元)

1,480,709.39

1,435,685.47

1,082,490.22

股东权益合计(万元)

532,443.58

492,200.56

395,705.34

有息债务(万元)

568,475.73

629,727.86

556,523.71

资产负债率

63.98%

65.65%

63.45%

流动比率

1.15

1.11

1.17

速动比率

1.02

1.06

1.01

主营业务收益(万元)

169,558.60

186,626.56

179,025.65

营业利润(万元)

-3,001.29

3,416.73

6,097.28

利润总额(万元)

22,476.56

17,374.62

16,257.32

主营业务毛利率

39.30%

32.03%

34.01%




总资产回报率

3.43%

3.47%

6.88%

EBITDA(万元)

72,522.83

62,454.42

54,313.45

EBITDA 利息保障倍数

2.35

2.12

2.35

经营活动现金流净额(万元)

169,202.84

55,486.63

52,112.18



资料来源:公司 2014 年、2015 年及 2016 年审计报告,鹏元整理


一、本期债券筹措资金使用情况

公司于2011年1月7日公开发行10年期7亿元
元用作永胜煤矿及选煤厂项目、微山湖湿地保护与开发利用工程2个项目,其余1.4亿元用
于补足企业在实际生产、经营中的营运资金需要,筹措资金已全部使用完毕。


二、发售主体概况

追踪期内,公司名称、注册资本、有限公司股东和实际控制人均未发生变化,公司注册资
本仍为148,993万元,有限公司股东和实际掌控人仍为微山县国有资产管理局。2016年公司通
并报表范围增加1家子公司,公司合并报表范围变化情况如下右图:

表格 1 2016 年不再划入公司合并范围的子公司情况(单位:万元)

子公司名称

持股比例

注册资


主营业务

不再纳入通
并报表的原


微山崔煤工业园投
资管理有限公司

100.00%

5,000.00

项目投资、企业管理、投资管理咨询

吸收合并



注:根据微山县国有资产管理局文件,公司辖下两个
煤工业园投资管理有限公司吸收拆分

资料来源:公司提供,鹏元整理

截至2016年末,公司资产总额为148.07亿元,股东权益为53.24亿元,资产负债率为
63.98%;2016年度,公司构建主营业务收入16.96亿元,利润总额2.25亿元,经营活动现金
净流入16.92亿元。


三、运营环境

煤炭在中国一次能源消费结构中仍坐落于主导地位,但近年来占比不断上升;随着供给
外侧改革政策的推进,2016年煤炭不足生产能力有所消弭,煤炭产量及库存均有上升

煤炭是我国最大的基础性能源,占我国化石能源资源的90%以上,近年原煤占我国能
源消费总量的比重均在60%以上,远高于30%的世界煤炭平均水平。随着我国能源结构进
入战略调整期,能源革命加快推进,天然气、核能和可再生能源开发利用程度不断加强,
对煤炭等传统能源的替代性强化,煤炭消费占比逐年降低,国家统计局数据显示,2016
年我国能源消费总量为43.6亿吨标准煤,较2015年增长1.4%,其中煤炭消费量下降4.7%,
占到能源消费总量的62%,较2015年上升2个百分点。根据2016年12月国家发展改革委、国


家能源局公布的《煤炭工业发展“十三五”规划》,预计到2020年,煤炭消费比重下降到
58%左右。


图 1 近年我国 GDP、煤炭消费量及原煤占能源消费总量的比重情况(单位:亿元、万
吨)



资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

2016年煤炭行业固定资产投资增速之后下降,全国煤炭开采和洗选业固定资产已完成投
资3,038亿元,同比上升24.2%。但由于前期建设生产能力正集中获释,且另有一定产能在建,
煤炭行业仍正处于生产能力不足状态。2016年国家规划煤炭产能退出2.5亿吨,实际执行解散2.9
亿吨,消弭煤炭过剩产能工作初见成效。2017年3月5日,李克强政府工作报告中认为,2017
年国内煤炭产能要解散1.5亿吨以上,煤炭过剩生产能力化解形势仍较不利。考虑到2016年弃
出的2.9亿吨产能中大部分为已经投产的矿井,预计未来消弭过剩产能难度将增加。


2016年3月,国家发改委、人社部、国家能源局、国家煤矿安监局联合公布《关于进
一步规范和提高煤炭生产经营秩序的通报》,通报规定从2016年开始,全国所有煤矿按照
276个工作日重新确认生产能力,即必要将现有合规产能乘以0.84(276除以330)的系数
后取整,作为新的合规生产能力。受此政策影响,全国煤炭产量大幅下降,2016年全年原
煤产量34.1亿吨,同比上升9.0%,这是自2013年原煤产量超过39.7亿吨后,连续第三年下
降。同时2016年社会存煤在连续四年增加后出现上升,2016年末重点煤炭企业存煤9,300
万吨,同比上升27.3%;重点发电企业存煤6,546万吨,同比下降11%;六大重点煤矿库存
合计为3,238万吨,同比下降35.8%,煤炭库存情况得到明显改善。













图 2 近年我国部分地区煤矿库存情况(单位:万吨)



资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

煤炭价格经历长时间的低迷重回高位,2016年行业景气度有所复苏,行业盈利情况明
贞恶化

受益于去产能政策的不断前进,2016年以来煤炭价格大幅回升,其中
格已由年初的371元/吨最高涨至11月的607元/吨,涨幅高达63.61%。2016年9月8日,国家
发展改革委、能源局、煤矿安监局及煤炭工业协会召开平稳煤炭供应、抑制煤价过快下跌
预案启动会议,预案参照
分三个等级启动预案的条件。同时,国家发改委明确部分先进设备煤矿产能可以按照330个工
作日进行生产,但不应确保煤矿年度产量不突破276个工作日核定的生产能力。


表 2 平稳煤价预案

项目



号召动作

号召范围

号召停滞条件

一级号召

上涨到 500 元/吨

日均跃进 50 万吨

全国 74 个煤矿

暴跌至 490 元/吨

二级响应

上涨到 480 元/吨

日均增产 30 万吨

晋、陕、蒙、鲁、豫、皖、
苏的 66 个煤矿

暴跌至 470 元/吨

三级响应

上涨到 460 元/吨

日均跃进 20 万吨

晋、陕、蒙的 53 个煤矿

暴跌至 460 元/吨



资料来源:公开资料,鹏元整理

上述政策实施后,煤炭价格仍然没暂停上涨势头。2016年11月16日,国家发改委宣
布:所有不具备安全生产条件的合法合规煤矿,在2017年采暖季完结前都可按330个工作日
的组织生产,2016年11月份以后煤炭价格才整体保持稳定。截至2016年末,中国煤炭价格指
数160点,比2015年末快速增长44.1点。随着煤炭价格的攀升,2016年6月以来煤炭市场景气指
数经常出现大幅上升。







图 3 近年



资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

图4 近年全国煤炭价格指数情况





注:2006 年 1 月 1 日全国煤炭价格指数为 100

资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

图 5 近年来中国煤炭市场景气指数情况



资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

受益于煤炭价格的下跌,煤炭企业盈利状况明显好转。2016年全国规模以上煤炭企业


实现主营业务收入2.32万亿元,同比下降1.60%,实现利润总额1,090.90亿元,同比增长
223.60%;主营业务毛利率为19.77%,较2015年上升了4.12个百分点。


图 6 煤炭行业主营业务收入、利润总额及毛利率水平(单位:亿元)
23,178.50
1,090.90
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年
主营业务收入 利润总额 主营业务毛利率 期间费用率

资料来源:Wind 资讯,鹏元整理

近期国家集中于实施多项煤炭产业政策促进国内煤炭行业可持续发展,集中度提升将成
为行业的主旋律

为增进煤炭采选行业的持续、身体健康、有序的发展,国务院和相关部委出台了多条煤炭
采选行业政策,涉及行业整体规划、煤炭资源整合、安全生产、煤炭进出口等多个方面。

总体看,诸多政策旨在鼓励行业内企业实施兼并重组,出局落后生产能力,遏制煤炭产量无序
增长,保证煤炭安全生产,促进煤炭行业稳定运营和持续健康发展。


在产业结构调整,淘汰领先产能,供给侧改革等多项发展战略引导下,煤炭库存下降
的同时,产业结构得到明显优化,2016年14个大型煤炭生产基地产量占到全国的92.7%,大
型煤炭基地成为煤炭供应主体。全国煤矿数量由2005年的2.48万处增加至目前的9,000处左
右,平均值单井规模由不足10万吨/年提高到50万吨/年以上,产业集中度进一步提高。未来
国有背景下的大型煤炭企业在资金、技术、管理、资源获取等方面具有较为显著的优势,
在地方政府资源整合过程中需要获得较小的支持,沦为地方煤炭资源主要的统合主体,其
规模优势也将进一步突显。


表 3 2016 年以来我国主要煤炭产业政策

时间

主要内容

影响

2016 年 2
月 1 日

国务院《关于煤炭行业消弭过剩产能实现脱困
发展的意见》

1、从 2016 年起,3 年内原则上停止审核新的
建煤矿项目、新增生产能力的技术改造项目和产
能核增项目;2、生产能力小于 30 万吨/年且发生
重大及以上安全生产责任事故的煤矿,产能
15 万吨/年及以下且再次发生较大及以上安全生
产责任事故的煤矿,以及采用国家明令禁止




使用的采煤方法、工艺且无法实施技术改造
的煤矿,要在 1 至 3 年内出局。从 2016 年开
始,用 3 至 5 年的时间,再退出产能 5 亿吨
左右、保护环境重组 5 亿吨左右

2016 年 3
月 18 日

中国铁路总公司《中国铁路总公司关于前进铁
路供给侧改革深化现代物流建设若干措施的
通知》

煤炭运价下浮 20%

2016 年 3
月 21 日

国家发改委、人社部、国家能源局、国家煤矿
安监局牵头发布《关于进一步规范和提高煤炭
生产经营秩序的通报》

从 2016 年开始,全国所有煤矿按照 276 个工
作日重新确认生产能力。


2016 年 9


国家发改委、能源局、煤矿安监局及煤炭工业
协会开会数十家大型煤炭企业,召开平稳煤炭
供应、诱导煤价过快下跌预案启动工作会议

参照
480 元、460 元三个价格划分三个等级启动实
案的条件

2016 年
10 月 10


国务院发布了《关于市场化银行债权并转股权的
指导意见》

主基调是市场化,主要内容有: 1、禁令将
“僵尸企业”列入债转股对象;2、银行不得
必要将债权转为股权,银行将债权改以股权,
不应通过向实行机构出让债权、由实施机构将
债权改以对象企业股权的方式实现;3、银行、
企业和实行机构自主协商确认债权出让、转
股价格和条件;4、希望社会资本参予、政府
不兜底;5、多元化股权转让方式。债转股的
实施机构主要由金融资产管理公司、保险资
产管理机构、国有资本投资运营公司构成

2016 年
12 月 22


国家发改委、国家能源局《煤炭工业发展“十
三五规划”》

指出到2020年,煤炭生产开发进一步向大型
煤炭基地集中,大型煤炭基地产量占到95%以
上,化解淘汰过剩领先生产能力8亿吨/年左右,
煤炭消费比重上升到58%左右

2017 年 2


国家能源局公布《2017 年能源工作指导意见》

指出 2017 全国能源消费总量掌控在 44 亿吨
标准煤左右,煤炭消费比重上升到 60%左右,
全年力争关闭落后煤矿 500 处以上,解散产
能 5,000 万吨左右

2017 年 3
月 7 日

十六部门联合公布《关于利用综合标准依法依
规推展落后产能退出的指导意见》

通过完善综合标准体系,严苛常态化执法和
强制性标准实施,促使一批能耗、环保、安
全、技术约将近标准和生产不合格产品或淘
汰类产能,依法依规关闭退出



资料来源:公开发表资料,鹏元整理

2016年白酒行业趋稳向好,产销量低速增长,零售价格稳中有升,但行业内企业分化
加剧,部分企业仍面对一定的经营压力

2000年以来,在政务消费和商务消费的造就下,白酒行业经历了“黄金十年”的高速
快速增长。2013年起,因容许三公消费、白酒塑化剂含量微克等事件影响,白酒行业步入调整
期。2015年,伴随大众消费推展,白酒行业有所恢复,2016年行业产销量低速快速增长,零售
价格稳中有升,行业基本面有所改善。


产销量方面,2016年白酒产量及销量增速有所回落,但仍保持低速增长。据Wind资
讯数据,2016年白酒产量增速为3.23%,同比下降1.84个百分点,白酒(腰65度)销量减
速为2.10%,同比上升4.23个百分点。



图7 2012年-2016年中国白酒产量(单位:万千升)



资料来源:Wind资讯,鹏元整理

价格方面,2016年以来白酒零售价格稳中有升,部分高端白酒涨势显著。本轮白酒行
业复苏,消费升级是一大特征,因此知名白酒品牌和高端白酒获益显著。据Wind资讯数
据,2017年3月36个大中城市500ml左右高档白酒、中低档白酒平均价格分别为847元/瓶和
154元/瓶,较2016年1月分别下跌7.90%和1.32%。以各品牌为例,京东商城2017年4月28日
当周飞天茅台(53度)价格为1,299元/瓶,较2016年初下跌46.28%;
为879元/瓶,较2016年初下跌25.75%,
(52度)价格与2016年初基本持平。


图8 2015年1月-2017年4月京东商城部分白酒价格



资料来源:Wind资讯,鹏元整理

经营方面,国家统计局公布的白酒行业数据表明,2016年规模以上白酒企业共计1,578
家,已完成销售收入6,125.74亿元,同比增长10.1%;累计实现利润总额797.15亿元,同比减
长9.2%。明确来看,白酒行业上市公司中,五粮液、
收入及利润均构建增长。2016年规模以上白酒企业中亏损企业总计亏损额为10.54亿元,
仍有部分白酒生产企业面对经营困境,难以实现盈利。国家统计局数据仅统计资料了体量较小


的规模以上白酒企业,中小型白酒企业亏损情况有可能更为严重。随着包材、原材料、运费
价格的不断下跌,白酒生产企业普遍采取提价的方式转嫁成本,以确保企业利润率,这一
点对于生产成本较高的中低端白酒企业尤为重要,品牌力严重不足的中小酒企或在涨价后遗失
市场份额,或不展开涨价但无法构建盈利。


表格4 2016年部分白酒行业上市公司收益及利润情况(单位:亿元)

公司名称

收入

营业利润

金额

同比变动

金额

同比变动

贵州茅台

388.62

18.99%

242.66

9.51%

五粮液

245.44

13.32%

92.37

12.02%

洋河股份

171.83

7.04%

77.27

8.22%

泸州老窖

83.04

20.34%

25.40

31.49%

古井贡酒

60.17

14.54%

11.17

20.10%

山西汾酒

44.05

6.69%

9.30

20.41%



资料来源:Wind资讯,鹏元整理

对于一般性的企业,大部分为地方性酒企,这类企业数量众多,进入门槛较低,大部
分产品为中低档产品,竞争较为激烈。以山东省为例,山东省市全国白酒经销大省,白酒
企业数量众多且呈现地域性特点,近年来这类企业不仅要和本省白酒企业竞争,还要和省
外著名白酒品牌竞争,企业经营压力仍然较小。


整体来看,2016年白酒行业产销量低速增长;白酒零售价格稳中有升,部分高端白酒
涨势显著,但行业内白酒企业分化激化,对于全国知名品牌,2016年经营情况所有恶化,
而对于地方性一般白酒企业,经营压力仍然较小。


四、经营与竞争

2016年公司主营业务收入主要来源于煤炭、
量增加影响,公司煤炭收入有所增长,达到127,496.58万元,占主营业务收入的比重为
75.19%。受当地
和白酒收入均有所上升,同时根据微山县国有资产管理局下发的微国资【2015】85号文件,
微山县微山湖热电有限责任公司和微山县民生热力有限公司整体划归微山县住建局管理,
2016年公司合并报表范围也不再包括电力和蒸汽业务收入。2016年公司主营业务收益同比
上升9.15%,为169,558.60万元。毛利率方面,煤炭业务毛利率有所上升但依然处于较高水
平,另外煤炭收入占到主营业务比重减少,公司主营业务毛利率有所提升,为39.30%,
2015-2016年公司主营业务收益构成及毛利率情况如下右图:


表格 5 公司主营业务收入包含及毛利率情况(单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

金额

毛利率

金额

毛利率

煤炭

127,496.58

45.21%

84,353.96

50.48%

房地产

29,059.79

8.63%

77,860.93

16.28%

白酒

13,002.23

49.94%

16,328.34

45.64%

电力

-

-

3,680.19

3.68%

蒸汽

-

-

1,873.81

8.00%

其他

-

-

2,529.32

-127.50%

合计

169,558.60

39.30%

186,626.56

32.03%



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

2016年受煤炭价格上升、销量增加影响,公司煤炭业务收入有所快速增长

公司煤矿还包括崔庄煤矿、欢城煤矿、泗河煤矿和永胜煤矿,其中永胜煤矿还未开始生
产,该煤矿设计产能45万吨/年。公司目前煤炭设计生产能力为228万吨/年,在建的永胜煤矿投
产后产能可达273万吨/年。2016年公司原煤全年平均销售价格为390.36元/吨,低于2015年
全年煤炭(原煤+精煤)平均销售价格(374.04元/吨),不受煤炭价格上升及公司精煤单独
订购、单独销售影响,公司煤炭销量有所增加,煤炭业务收入同比增长51.14%。


表格 6 2016 年公司煤炭业务情况

产品

销售单价(元/吨)

生产(采购)单价(元/吨)

销量(万吨)

收入(万元)

原煤

390.36

213.21

226.06

88,244.79

精煤

572.60

315.92

68.55

39,251.79

合计

-

-

-

127,496.58



注:表中销售单价为平均值销售单价

资料来源:公司提供,鹏元整理

公司对外销售的煤炭包括原煤和精煤,其中精煤是由原煤加工而出。由于公司煤种五品
质较好(煤炭产品主要为气肥煤和1/3焦煤,其中崔庄煤矿、欢城煤矿的产品主要为气肥
煤、1/3 焦煤,煤质含硫较低,灰份低、粘结指数高、焦结层厚、出焦率理想,是优质的炼
温原料),整体售价尚可,公司煤炭业务毛利率保持较高水平,2016年公司煤炭业务毛利
率为45.21%。需注意的是,之前年度公司精煤的主要原材料由自身生产供给,但2016年部
分精煤的主要原材料改以从第三方(微山县创达贸易有限公司)订购,精煤销售利润空间
膨胀,造成公司煤炭业务毛利率同比下降5.27个百分点。


总体来看,同国内其他煤炭企业比起,公司煤炭生产规模偏小,资源储备较较少,目前
公司煤矿可采储量合计约12,309万吨,其中目前可以采煤的煤矿可采储量约为7,306万吨,
而永胜煤矿至今未开始采煤。目前永胜煤矿基本已经完工,正在申请人营业执照和安全许可


证,预计2017年10月可以出煤,但永胜煤矿能否按预期计划出有煤,及出有煤后实际产能能否
超过设计生产能力存在一定的不确定性,另外在国家煤矿行业去生产能力政策的影响之下,未来须要
持续关注公司永胜煤矿的运营情况。


表格7 截至2016年末公司享有的矿产资源情况

煤矿

可采储量

(万吨)

煤种

设计生产能力(万
吨/年)

是否有
采矿权

权益

欢城煤矿

897

气肥煤、1/3 焦煤

60



100%

崔庄煤矿

4,667

气肥煤、1/3 焦煤

120



100%

泗河煤矿

1,742

不含中硫煤

48



100%

永胜煤矿

5,003

焦煤、无烟煤

45



100%



注:2016 年公司对崔庄煤矿可采储量新的测量,确定截至 2016 末可采储量为 4,667 万吨;

资料来源:公司获取,鹏元整理

2016年公司
产能否顺利销售存在较小的不确定性

微山县隶属于山东省济宁市,位于山东省南部,属全国四线城市,近年来当地
市场景气度较低,面临较小的
金泰花园项目,该项目为公司自主开发项目,坐落于微山县经济开发区金源路北侧,泰康街
东侧,总建筑面积14.39万平方米(不含地下),共13栋商住楼,947套房屋。金泰花园方位
较为偏远且主要销售给内部员工,销售价格较低(2,600元/平方米),不受此影响,2016年
公司


另外,公司
建设主要采用代建回购的模式展开运作,经微山县政府批准后同意,微山县财政局与公司子
公司签订委托建设和回购合同,合同誓约,滨湖花苑、白庄和李谷堆安置房项目建设已完成
后移转交微山县财政局,项目买入金额以项目审核的工程总结算数耗资加上一定比例来确
以定,微山县财政局按照工程进度支付工程款,但每年缴纳金额不得低于合同规定的金额(滨
湖花苑安置房项目合同规定总买入价款84,300.00万元,白庄和李谷堆安置房项目合同规定
总买入价款35,400.00万元)。但在实际继续执行过程中,微山县财政局并未按合约约定继续执行,
2014年及2015年滨湖花苑共计证实回购收入82,404.19万元,白庄和李谷堆安置房项目总计
确认回购收入43,689.00万元,其中白庄和李谷堆安置房项目确认的回购收入已超过誓约的
最低买入总价款,滨湖花苑尚有1,895.81万元(最低总回购收益减去已证实买入收益)未
确认收益。


2016年微山县财政局就滨湖花苑、白庄和李谷堆安置房部分剩下房屋进行买入,其中
白庄安置房买入金额为1,081.71万元,李谷维安置房回购金额为1,467.00万元,滨湖花苑安


置房买入金额为6,241.00万元。


表格8 2016年公司

类型

项目

买入/销售情况

买入/销售金额

(万元)

房屋(套)

车库(个)

储藏室(个)

安置房

白庄安置房项目

29

0

29

1,081.71

李谷堆安置房项目

63

22

63

1,467.00

滨湖花苑

246

66

180

6,241.00

商品房

金泰花园

778

438

0

21,170.07

合计

900

1,116

526

29,059.78



资料来源:公司提供,鹏元整理

截至2016年末,公司待售
目已经已完成买入或销售,剩余
入共计为15,542万元1,但剩下房产收益的实现时间不存在较小的不确定性。


1
剩下房产可售金额按照剩下项目均价计算出来得出。


表9 截至2016年末公司待售

类型

项目

修建情况

剩余房产情况

房屋

车库

储藏室

房屋

车库

储藏室

安置房

白庄安置房项目

851

197

661

68

1

101

李谷堆安置房项目

1,098

335

822

140

28

218

滨湖花苑

4,186

1,108

1,678

180

41

143

商品房

金泰花园

947

562

-

169

124

-

合计

7,082

2,202

3,161

576

557

462



资料来源:公司提供,鹏元整理

2016年不受白酒市场环境影响,公司白酒销售收入有所上升

微山县酿酒厂成立于1989年,以“微山湖”牌白酒生产销售为主要业务,目前微山县
酿酒厂销售的产品主要有福禄寿喜、鸿运当头、微山湖精品酒、一帆风顺、微山湖特曲等。

其中福禄寿喜、鸿运当头、微山湖精品酒定位中高端,一帆风顺、微山湖特曲定位中低端。

目前微山县酿酒厂白酒主要销售到微山县及周边区域。2016年公整体白酒销量有所增加,
但高端酒销售比例上升,白酒销售收入有所上升。2015-2016年公司白酒销售情况如下表
右图:

表10 微山县酿酒厂白酒销售情况

类别

2016年

2015年

销售量(吨)

销售收入(万元)

销售量(吨)

销售收入(万元)

白酒

2,314

13,002

2,260

16,328




其中:福禄寿喜

12

271

43

974

鸿运当头

24

201

133

1,245

微山湖精品

613

4,344

376

3,267

一帆风顺

1,165

5,758

657

4,599

微山湖特曲

288

1,052

349

2,028

其他

212

1,376

702

4,125



资料来源:公司提供

微山县酿酒厂主要厂区位于微山县城杨闸村,占地面积16,000平方米。2016年公司阔
大生产,新建浓香型白酒车间2,176平方米,新增窖池198口,其中156个已经投入使用,
但尚未产酒。截至2016年末,公司共享有窖池738口,最老的360口窖池超过25年。截至2016
年末,微山县酿酒厂白酒年产能仍为3,000吨,未来随着新增窖池产酒,公司白酒产能将
有所提高。2016年微山县酿酒厂白酒产量为2,471吨,生产能力利用率为82.37%,白酒销量为
2,314吨,产销率为93.65%。


表格11 微山县酿酒厂白酒产销情况

项目

2016 年

2015 年

年产能(吨)

3,000

3,000

年产量(吨)

2,471

2,550

销量(吨)

2,314

2,260

产能利用率

82.37%

85.00%

产销率

93.65%

88.62%

销售单价(万元/吨)

5.62

7.22



资料来源:公司提供

基酒储藏方面,截至2016年末,微山县酿酒厂基础储备能力超过2,679吨,2016年微
山县酿酒厂生产基酒300吨。目前微山县酿酒厂粮食订购主要通过粮库订购,用水取自地
下水净化,主要依赖媒体、车体、门头、公交站牌等广告形式来推广销售白酒。目前销售
模式主要是通过经销商进行销售,销售区域主要是山东省内。


公司开建及拟建项目建成完工有助于拓展公司业务,但追加业务盈利能力不存在一定的
不确定性;开建及拟建项目尚需投资规模较大,面对一定的资金支出压力

截至2016年末,公司主要开建及中环线项目还包括湖藕及蜂胶酒系列产品、集成电路封装
及测试、微山生态园旅游综合开发项目、微山崔煤工业园公寓楼以及写字楼、纺织产业园
项目等项目。


子公司山东微山湖酒业有限公司于2013年6月投资建设湖藕及蜂胶酒系列产品项目,
该项目总投资规模1.81亿元,建设内容主要还包括蜂胶制品车间、饮料车间、藕粉藕菜车间、
冷库、原料库、辅料库、成品库等,总建筑面积33,773平方米。截至2016年末,“德道源”


牌莲藕汁、山药汁系列产品已经投入生产并开始销售,公司主要通过电视媒体、车体、公
路广告牌等进行宣传。2016年生产莲藕汁、山药汁200万罐,已完成销售收入310万元。目前
“德道源”牌莲藕汁、山药汁销售规模较小。


子公司常巍电子科技(微山)有限公司(以下全称“常巍电子”)的半导体集成电路
封装及测试项目,占地63亩,建筑面积36,000平方米,生产车间28,000平方米,动力车间
2,000平方米,办公仓储面积4,000平方米,辅助设施2,000平方米,同时购置主要仪器设备
338台套,项目竣工后,达产年年PCB、测试集成电路产品15亿只,该项目总投资30,000
万元,分两期进行实行,2016年4月,一期项目完工并投产。2016年常巍电子PCB、测试
集成电路产品1.26亿只,构建销售收入871.22万元。半导体集成电路封装及测试项目所生
产的产品毛利率水平较低,未来只有实现规模销售才能利润,而该类产品市场竞争较为激
烈,产品销量易受整体市场环境影响,未来能否按预期给公司带来盈利不存在一定的不确认
性。


微山崔煤工业园公寓楼以及写字楼项目由子公司崔庄煤矿负责管理积极开展,该子公司正式成立于
2011年7月,微山崔煤工业园公寓楼以及写字楼项目占地面积766亩,项目主要建设工业厂
房38.14万平方米、人才公寓13.61万平方米、卖场及商场5.37万平方米、商务办公用房3.24
万平方米、酒店3.87万平方米等。该项目总投资约为14.20亿元,截至2016年末已投入5.34
亿元,项目中工业厂房已基本建完,后续的人才公寓等工程暂不续建。根据该项目可行性
研究报告,项目建成后预计将构建年收入2.42亿元,但能否按照预期构建收益不存在一定的
不确定性。


为综合治理煤矿沉陷区,解决问题微山县采煤沉陷区居民的就业问题,公司根据县政府福
排建设纺织产业园项目,该项目总投资23,785万元,占地280亩,生产规模18万锭,预计
年生产各种环锭纺纱21,660吨,纺织产业园项目预计可以解决部分人员的就业问题,但该
项目未来盈利能力尚不确定。


截至2016年末,公司在建及拟建项目计划总投资37.83亿元,尚需投资20.84亿元。综
通来看,公司在建及中环线项目竣工完工有助拓展公司业务,使公司业务将趋于多元化放
展览,但投资缺口较小,新的业务能否获得盈利还不存在一定的不确定性。


表12 截至2016年末公司主要在建及中环线项目情况(单位:万元)

项目名称

项目建设内容

总投入

已投入

尚需投资

微山生态园旅游综合开发项目

旅游开发

164,210

85,000

79,210

微山崔煤工业园公寓楼以及写字楼等

公寓、写字楼

142,008

53,400

88,608

湖藕及蜂胶酒系列产品项目

湖藕及蜂胶酒系列产品

18,090

4,500

13,590

集成电路封装及测试项目

集成电路PCB

30,205

27,000

3,205




纺织产业园项目

纺织

23,785

0

23,785

合计

-

378,298

169,900

208,398



资料来源:公司提供,鹏元整理

五、财务分析

财务分析基础解释

以下分析基于公司获取的经山东和信会计师事务所(类似普通合伙)审计并出具标准
无保留意见的 2015 年及 2016 年度财务报告,报告均使用旧会计准则编制。2016 年公司
合并报表范围增加 1 家子公司。


资产结构与质量

公司资产以土地资产和应收款项居多,部分资产为公益性资产,且部分资产使用权受
缩,整体资产质量一般

截至2016年末,公司总资产为1,480,709.39万元,同比增长3.14%,流动资产占到比
53.61%。


表格 13 公司主要资产包含情况(单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

金额

占到比

金额

占比

货币资金

162,358.83

10.96%

182,886.13

12.74%

贴现账款

182,913.87

12.35%

186,098.41

12.96%

其他应收款

239,549.39

16.18%

287,389.97

20.02%

预付账款

114,625.83

7.74%

90,836.76

6.33%

存货

92,693.63

6.26%

35,498.50

2.47%

流动资产合计

793,820.79

53.61%

786,300.57

54.77%

长期股权投资

41,321.44

2.79%

23,256.04

1.62%

固定资产净额

134,910.79

9.11%

136,046.38

9.48%

开建工程

146,499.64

9.89%

125,127.75

8.72%

固定资产合计

281,922.50

19.04%

261,673.95

18.23%

无形资产

356,047.49

24.05%

358,457.41

24.97%

无形资产及其他资产合计

359,695.16

24.29%

360,474.47

25.11%

资产总计

1,480,709.39

100.00%

1,435,685.47

100.00%



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

公司流动资产主要由货币资金、贴现账款、其他应收款、预付账款和存货包含。截至


2016年末,公司货币资金162,358.83万元,其中银行存款占到比28.68%,其他货币资金为银
行承兑汇票保证金,使用权受限,占比71.29%。截至2016年末,公司应收账款账面价值
182,913.87万元,账龄在一年以上的占比74.22%,应收微山县人民政府安居工程回购款为
116,932.19万元,占期末应收账款总额的61.98%。截至2016年末,公司其他应收款账面价
值239,549.39万元,主要是关联方往来借款,账龄在一年以内的占比57.68%,前5名其他不应
收款单位合计占到其他应收款余额的95.14%,其中应收微山县财政局和微山县非税收入管理
局的款项合计122,063.45万元,占到公司其他应收款余额的49.28%。公司应收款项规模较小,
且不应微山县财政局的款项合计235,744.54万元,对公司资金构成较小占用。


公司预付账款主要是预付的工程款,随着涉及工程的开展,预付账款规模有所增加。

公司存货主要是原材料、库存商品和商品房等项目的开发成本,2016年末公司存货账面余
额较2015年有所增加主要系由
面价值的比重约为9.20%,库存商品主要是煤炭,不存在一定的跌价风险。


公司非流动资产主要由长期股权投资、固定资产、开建工程和无形资产构成。公司长
期股权投资主要是指公司对山西吉安煤业有限公司、华润电力(济宁)有限公司等企业的
投资。2016年公司拆分报表范围调整了崔庄煤矿股权投资的拆分价差,造成长期股权投资
期末值较期初有所增加。截至2016年末,公司固定资产净额134,910.79万元,其中房屋辟
筑城物占比66.15%;机械、机器设备占比31.53%。公司固定资产中包括微山县体育馆,账面
价值6.25亿元。截至2016年末,公司开建工程账面价值146,499.64万元,同比增加17.08%
主要系由对永胜煤矿、塌陷地管理工程投放减少。公司无形资产主要由采矿权和土地使用权
包含。公司采矿权主要为崔庄煤矿、欢城煤矿和泗河煤矿采矿权,截至2016年末,采矿权
账面价值为7.17亿元。土地使用权主要为子公司微山县南四湖国有资产投资有限公司(以
下简称“南四湖公司”)的土地使用权和子公司山东微山湖湿地投资有限公司(以下全称
“微山湖湿地投资公司”)土地使用权,2016年微山湖湿地工程建设完工,将该项目从在
建工程转为无形资产中的土地资产。截至2016年末,公司用于抵押的资产账面价值共计
62.47亿元,占到公司资产总额的42.19%。


综合来看,公司资产规模有所增长,但应收款项规模较大,对公司资金构成较大闲置,
部分资产为公益性资产,且部分资产使用权有限,整体资产质量一般。


资产运营效率

2016年公司净营业周期增加,整体资产运营效率有所上升

2016年公司主营业务收入有所下降,贴现账款周转效率有所上升,周转天数有所增加,


超过391.74天;开建项目开发成本增加,同时主营业务成本上升,造成公司存货周转天数
增加68.43天。整体显然,2016年公司清净营业周期有所延长,超过523.10天,同比增加169.92
天。另外,2016年公司流动资产、固定资产和总资产规模均有所增加,公司资产周转率有
所下降。


综合来看,2016年公司清净营业周期有所增加,资产周转率有所下降,整体资产运营效
亲率有所上升。


表格 14 公司资产运营效率指标(单位:天)

项目

2016 年

2015 年

应收账款周转天数

391.74

268.03

存货周转天数

224.21

155.78

应付账款周转天数

92.85

70.63

清净营业周期

523.10

353.18

流动资产周转天数

1,677.43

1,284.31

固定资产周转天数

287.64

223.93

总资产周转天数

3,095.99

2,428.76



资料来源:公司 2015 年及 2016 年审计报告,鹏元整理

盈利能力

2016年公司主营业务收益有所下降,营业利润亏损,利润总额全部源于政府补助

2016年公司
主营业务收入同比下降9.15%,为169,558.60万元。毛利率方面,毛利率水平较高的煤炭缴
进占到主营业务比重减少,主营业务毛利率有所提高,超过39.30%,同比增加7.28个百分点。

2016年公司补缴了2015年度9个月的社保金,近9,000万元,管理费用大幅增加,导致期间
费用率大幅提升,达到35.87%,较高的期间费用率严重侵蚀了公司利润,2016年公司营业
利润亏损3,001.29万元。2016年公司获得规模较小的补贴收益(主要为企业发展基金),
利润总额达到22,476.56万元,公司利润总额全部来源于补贴收益。


受公司总资产和股东权益增长影响,2016年公司总资产回报率和净资产收益率较2015
年均有所下降。


表 15 公司主要盈利指标(单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

主营业务收益

169,558.60

186,626.56

营业利润

-3,001.29

3,416.73

补贴收入

26,193.42

13,615.95




利润总额

22,476.56

17,374.62

净利润

16,059.86

14,301.59

主营业务毛利率

39.30%

32.03%

期间费用率

35.87%

27.17%

总资产回报率

3.43%

3.47%

净资产收益率

3.13%

3.22%



资料来源:公司 2015 年及 2016 年审计报告,鹏元整理

现金流

公司经营活动现金流表现较好,但在建及中环线项目尚需投资规模较小,经营活动现金
净流入不能满足全部投资市场需求,公司面临较大的资金支出压力

2016年公司存货规模大幅增加,不受款项交还影响,经营性应收项目增加,而受预收款
项和应付款项增加影响,经营性应付项目继续增加,综合来看,2016年公司营运资本大幅
增加,净利润有所增加,公司经营性获现能力有所提高,经营活动现金净流入规模大幅减
特。


投资活动方面,2016年公司投资活动现金流入规模较小,而对在建工程的持续投资使
得投资活动现金流入规模较小,投资活动表现为较大规模的现金清净流入。截至2016年末,
公司开建项目后续尚需投资20.84亿元,超过经营活动现金流向净额,面临较小的资金支
出压力。


筹资活动方面,为偿还债务到期债务及保障公司开建工程的顺利实行,公司主要通过银行
借款筹集资金,2016年筹资活动现金流向224,580.89万元。筹资活动现金流入主要为偿还
到期债务,2016年筹资活动展现出为较大规模的现金清净流入。


整体而言,公司经营性获现能力有所提高,但经营活动现金净流入不足以符合投资活
一动资金需求,公司面临较小的资金支出压力。


表 16 公司现金流情况(单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

净利润

16,059.86

14,301.59

营运资本变化

104,213.25

-1,092.49

其中:存货减少(减:增加)

-57,195.13

38,791.48

经营性贴现项目的增加(减半:减少)

29,145.33

-245,992.90

经营性应付项目的增加(减:增加)

132,263.05

206,108.94

经营活动产生的现金流量净额

169,202.84

55,486.63

投资活动产生的现金流量净额

-86,757.91

-82,963.23

筹资活动产生的现金流量净额

-102,972.23

61,279.72




现金及现金等价物净增加额

-20,527.30

33,803.13



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

资本结构与财务安全性

公司资产负债率较高,有息债务规模较大,EBITDA对有息债务确保程度较强,面临
一定的偿债压力

2016年公司负债规模和股东权益规模均有所增加,截至2016年末,公司负债总额为
94.73亿元,股东权益总额为53.24亿元,产权比率为177.92%,公司股东权益对负债的保障
能力较强。


表格 17 公司资本结构情况(单位:万元)

指标名称

2016 年

2015 年

负债总额

947,297.88

942,481.28

股东权益合计

532,443.58

492,200.56

产权比率

177.92%

191.48%



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

从负债结构上看,以流动负债居多。截至2016年末,公司流动负债占负债总额的比重
为72.75%。


表格 18 公司主要负债构成情况(单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

金额

占比

金额

占到比

短期借款

131,829.39

13.92%

137,563.90

14.60%

应付票据

188,800.00

19.93%

263,911.00

28.00%

其他应付款

244,373.96

25.80%

236,401.31

25.08%

流动负债合计

689,116.55

72.75%

711,147.40

75.45%

长期借款

43,622.34

4.60%

68,398.75

7.26%

应付债券

139,000.00

14.67%

155,000.00

16.45%

长期应付款

70,535.49

7.45%

7,371.12

0.78%

长期负债合计

258,181.33

27.25%

231,333.87

24.55%

负债合计

947,297.88

100.00%

942,481.28

100.00%

有息债务

568,475.73

60.01%

629,727.86

66.82%



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

公司流动负债主要由短期借款、应付票据和其他应付款包含。截至2016年末,公司较短
期借款为131,829.39万元,其中借贷借款占到比20.59%,抵押及质押借款占到比78.52%,抵押
物为公司土地使用权以及微山县体育馆。截至2016年末,公司应付票据为188,800.00万元,
全部为银行承兑汇票,同比下降28.46%主要系票据到期偿还债务所致。截至2016年末,公司其


他应付款账面价值244,373.96万元,尚未结算的坍塌区产地征用款、财政集资款、往来款
等。


公司长期负债主要由长期借款、应付债券和长期应付款包含。截至2016年末,公司长
期借款43,622.34万元,其中信用借款占到比18.29%,担保借款占比81.71%。截至2016年末,
应付债券账面价值139,000.00万元,为2011年和2013年公司发行规模分别为7.00亿元和8.50
亿元的
缴付账面价值70,535.49万元,主要为华中融资租赁款和国开行棚户区改造款。


公司有息债务还包括短期借款、应付票据、长期借款、应付债券和长期应付款中有息部
分,截至2016年末,公司有息债务合计56.85亿元,从有息债务偿还债务期限来看,2017年公
司需偿还320,629万元,公司面临较小的短期偿债压力。


表格 19 2017-2019 年公司有息债务偿还期限产于表格(单位:万元)

项目

2017 年

2018 年

2019 年

款项

320,629

25,500

25,500



资料来源:公司获取,鹏元整理

从各项偿债指标来看,受资产总额减少影响,公司资产负债率有所上升,截至2016
年末,资产负债率为63.98%,同比下降1.67个百分点。随着流动负债的减少,流动资产的
增加,公司流动比率有所下降,但是存货规模大幅减少,使得速动比率有所上升。不受公司
利润总额减少影响,公司EBITDA有所增加,EBITDA利息确保倍数有所增加,但有息债
务规模较小,有息债务/ EBITDA为7.84,面临一定的偿债压力。


表 20 公司债务能力指标

指标名称

2016 年

2015 年

资产负债率

63.98%

65.65%

流动比率

1.15

1.11

速动比亲率

1.02

1.06

EBITDA(万元)

72,522.83

62,454.42

EBITDA 利息确保倍数

2.35

2.12

有息债务/EBITDA

7.84

10.08



资料来源:公司 2016 年审计报告,鹏元整理

六、或有事项分析

截至2016年末,公司为关联方以外单位提供的担保金额为29.84亿元,占公司股东权
益的56.05%,其中,公司对山东宏河矿业集团有限公司(以下全称“宏河矿业”)对外担
健金额总计13.95亿元,宏河矿业为邹城市国有控股公司,控股股东为邹城市国有资产管


理委员会,公司与宏河矿业是缙绅单位,缙绅额度为15亿元。公司对外借贷金额较小,均
没有反担保措施,且担保对象部分为民营企业,若被借贷企业出现一定的财务困难,公司
面对较小的或有负债风险。


表21 截至2016年末公司对外担保情况(单位:万元)

被担保人名称

借贷金额

被担保人性质

是否有反担保

山东宏河矿业集团有限公司

139,460

国有企业



山东霓虹王电子有限公司

5,960

民营企业



山东润峰集团有限公司

25,000

民营企业



山东霞光实业有限公司

3,000

民营企业



微山县滨湖新区综合开发有限公司

85,000

国有企业



微山县创达投资建设有限公司

40,000

国有企业



合计

298,420

-





资料来源:公司获取,鹏元整理

七、评级结论

从公司业务方面来看,2016年公司煤炭业务收入有所增加,但大部分
成买入或销售,剩余
未来业务收入有可能上升。2016年公司获得较大规模的补贴收益,有效地提升了公司利润水平。


从公司财务状况来看,公司部分资产为公益性资产,且部分资产使用权受限,整体资
产质量一般;公司在建项目资金缺口较小,资金开支压力较大,短期债务压力较小;另外
公司对外借贷规模较大,部分担保对象为民营企业,且均没反担保措施,存在较小的或
有负债风险。


基于以上情况,经综合评定,鹏元保持公司主体长期信用等级为AA-,维持本期债券
信用等级为AA-,评级未来发展保持为平稳。



附录一 拆分资产负债表 (单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

2014 年

货币资金

162,358.83

182,886.13

149,083.01

应收票据

1,679.22

3,588.50

1,132.50

贴现账款

182,913.87

186,098.41

91,796.52

其他应收款

239,549.39

287,389.97

147,806.40

预付账款

114,625.83

90,836.76

81,185.32

存货

92,693.63

35,498.50

74,289.98

待摊费用

0.00

2.29

0.00

流动资产合计

793,820.79

786,300.57

545,293.73

长期股权投资

41,321.44

23,256.04

18,989.99

长期投资合计

41,321.44

23,256.04

18,989.99

固定资产原价

206,640.87

199,124.65

162,218.80

减半:累计保险费

71,730.07

63,078.27

66,086.49

固定资产净值

134,910.79

136,046.38

96,132.31

固定资产净额

134,910.79

136,046.38

96,132.31

工程物资

437.97

425.73

356.06

开建工程

146,499.64

125,127.75

89,461.34

固定资产清扫

74.10

74.10

74.10

固定资产合计

281,922.50

261,673.95

186,023.81

无形资产

356,047.49

358,457.41

305,459.59

长期待摊费用

3,647.67

2,017.07

23,154.25

无形资产及其他资产合计

359,695.16

360,474.47

328,613.84

递延资产

3,949.49

3,980.43

3,568.84

资产总计

1,480,709.39

1,435,685.47

1,082,490.22

短期借款

131,829.39

137,563.90

126,113.90

应付票据

188,800.00

263,911.00

213,000.00

应付账款

32,116.57

20,969.82

28,807.69

预收账款

38,346.35

5,979.96

9,212.75

应付工资

351.89

656.72

133.80

应付福利费

0.00

0.00

93.96

应交税金

20,874.21

10,906.77

5,479.53

其他应交款

31,447.69

33,729.13

36,853.72

其他应付款

244,373.96

236,401.31

45,290.07

预提费用

976.49

1,028.80

2,223.08

流动负债合计

689,116.55

711,147.40

467,208.51




长期借款

43,622.34

68,398.75

57,602.75

应付债券

139,000.00

155,000.00

155,000.00

长期应付款

70,535.49

7,371.12

6,518.78

专项应付款

5,023.50

564.00

555.00

长期负债合计

258,181.33

231,333.87

219,676.54

负债合计

947,297.88

942,481.28

686,885.05

少数股东权益

967.93

1,003.63

-100.18

股本

148,993.00

147,503.00

86,203.00

股本净额

148,993.00

147,503.00

86,203.00

资本公积

302,025.80

278,267.61

265,135.66

盈余公积

8,028.86

8,028.86

8,028.86

未分配利润

78,953.82

62,893.96

48,592.36

减半:未证实投资损失

5,557.89

4,492.86

12,254.54

股东权益合计

532,443.58

492,200.56

395,705.34

负债和股东权益总计

1,480,709.39

1,435,685.47

1,082,490.22



资料来源:公司2015年及2016年审计报告


附录二 拆分利润表 (单位:万元)

项目

2016 年

2015 年

2014 年

一、主营业务收入

169,558.60

186,626.56

179,025.65

减:主营业务成本

102,915.29

126,856.97

118,139.40

主营业务税金及可选

10,803.17

6,049.06

6,002.96

二、主营业务利润(亏损以-号填列)

55,840.15

53,720.52

54,883.29

特:其他业务利润

1,986.15

398.75

3,518.91

减半:营业费用

2,023.13

3,274.25

3,440.24

管理费用

45,659.54

33,863.86

41,082.87

财务费用

13,144.93

13,564.44

7,781.80

三、营业利润(亏损以-号填列)

-3,001.29

3,416.73

6,097.28

加:投资收益